Bugün piyasa için ne yaptın?

Dünyanın en yüksek politika faizi oranlarından birisi ile eylül ayından başlayarak Türk Lirası'nın değer kaybının bir süreliğine kontrol altına alındığını gördük. Ancak makroekonomik veriler en kötüsünün geride kaldığını söyleyen siyaset yapıcıları yalanlamaya devam ediyor. Ekonomi yönetimi elindeki tek piyasacı çekici sallamaya devam ediyor. Her engelin finansal derinleşme yetersizliği ya da yeterince piyasalaşamama çivisi olarak görülmesi ise aslında işleri zorlaştırıyor. Merkez Bankası'nın (MB) döviz ihaleleriyle bankalara sunduğu eşi görülmedik desteğin arkasında da böyle bir çekiç-çivi hikâyesi yatıyor.

BÖYLE DESTEK ZOR BULUNUR

MB ileri tarihli uzlaşmalı döviz satım ihalelerine 2017 Kasım’ında başladı. Bu ihaleler firmaların kur riskine karşı korunma taleplerine yanıt üretmeye çalıştı. İsmine rağmen aslında ortada gerçek anlamda döviz satışı yok. MB ihalelerde bankalar ile öngörülen bir kur seviyesi üzerinde anlaşıyor. Örneğin 17 Temmuz 2018’de açılmış olan ve MB’nin 300 milyon dolar miktar belirlediği ihaleye bakalım:

Vadesi 14 Ağustos 2018 olarak açıklanan bu ihalede çeşitli bankalar MB’ye 666 milyon dolarlık teklifte bulundular, 14 Ağustos için almak istedikleri döviz pozisyonu miktarını ve vadeli kur tekliflerini ilettiler. İhale kapandığında ortalama kur 4,88 oldu. MB ile bankaların uzlaştığı kur aynı zamanda piyasada bir öngörüye işaret ediyordu. Kur, vade dolduğunda 4,88’in üzerinde gerçekleşirse MB ihale miktarı ile kur farkı çarpımı kadar bir ödemeyi bankalara aktaracaktı. Kur 4,88’in altında gerçekleşirse tam tersine bankalardan MB’ye, alınan pozisyon miktarı ile kur çarpımı kadar bir ödeme gerçekleşecekti.

MB ve para otoritelerinin mantığı şu: Liranın hızlı değer kaybı MB’nin kambiyo kârının artmasına neden olacak. Bu kârın bankalara ve onlar aracılığıyla reel sektöre bir yastık sağlamak için kullanılması mümkündür. Vadeli döviz işlemleri piyasasını derinleştirerek döviz piyasasındaki oynaklığı azaltabiliriz…

Ama dikkatli okuyucu şimdiden garipliği fark etmiştir. Bu işlemler 2017 sonunda başladı. 2018 ise en fazla kur oynaklığının görüldüğü yıllardan birisi oldu. Bizim örneğimizde, 14 Ağustos’ta, MB’nin dolar satış kuru 4,88’in çok çok üzerinde 6,89 olarak gerçekleşti. Sonuç: MB’nin ihaleye katılan bankalara 14 Ağustos’un hemen ardından 603 milyon lira ödeme yapması oldu.

20 Kasım 2017’deki ilk ihaleden 10 Aralık 2018’e kadar geçen dönemde MB’nin teklif aldığı 222 ihalede bankalara yaptığı ödemelerin toplamı (ağırlıklı ortalama fiyat göz önünde bulundurulduğunda) 13,4 milyar TL’ye ulaştı. Bu ödemenin 9,7 milyar TL’si ağustos ve eylül ayında vadesi gelen ihaleler nedeniyle yapıldı.

.

ETKİLİ OLDU MU?

Finansal istikrarı sağlama hedefindeki MB bir türev ürün aracılığıyla doğrudan bankalara ve bankalar aracılığıyla da dolaylı biçimde reel sektöre destek sağlıyor. Bankaların bu işlemin benzerini reel sektörle yapması ve onların da kur riskini hedge etmelerinin sağlanması amaçlanıyor. Alan memnun, satan memnun diyeceksiniz. Ancak bu desteğin açıklanan hedefleri gerçekleştirme anlamında etkisinin son derece sınırlı kaldığını görüyoruz.

Öncelikle, kurda oynaklığın geride bırakılması gerçekleşmedi. Vadeli döviz işlemleri piyasalarının sığlığı zaten buna yetmezdi. Ağustos ayındaki fırlamanın tekrarlanmamasına karşın bir gün içinde yüzde 2 değer kaybı ya da kazanım sergileyebilen son derece oynak bir döviz piyasası bulunuyor. Bu nedenle ve ikincisi vadeli döviz işlemleri piyasası da istenilenden daha yavaş derinleşiyor.

Ayrıca, liranın değerlenmesi sırasında ihalelerde ödeme durumuna itilen bankalar teklif vermemeye başladılar. Eylül’de MB’nin faiz artıracağı haberi, biz faniler daha kararı beklerken bankalara uçurulduğunda teklifler sıfıra indi. Arada gerçekleşen önemsiz hacimdeki teklifler mekanizmanın artık işlemediğini gösteriyor. 6 Kasım’dan bu yana MB’nin söz konusu ihalelerine hiç teklif gelmedi. MB, BİST VİOP nezdindeki işlemlerde de pozisyon miktarının düşmekte olduğunu açıkladı. Şimdilik elde kalan, MB’nin bu işlemlerden üstlendiği 13,4 milyarlık faturadan başka bir şey değil.

Kırılgan yapıda, oynaklığın kontrol altına alınması için altta yatan bağımlılıklara uzanılması gerekli (i). Ancak kur üzerinde en fazla etkiye sahip olan sermaye hareketleri büyük oranda tartışma dışı bırakılıyor. Sadece belirlenmiş bir “piyasa” ve onun derinleşmesi tartışılıyor.

BİR RİSKİMİZ VARDI, YÖNETİLECEK

Yukarıda kısaca açıkladığım müdahale tarzının esas önemi MB’nin yüklü ödemeleri değil. Fatura da önemli ama esas sorun şu: Kriz ve çalkantıya verilecek tepkinin finansal derinleşme / piyasalaşma olduğuna yönelik kanaat, gücünü koruyor. Kur krizi öncesinde bu düşüncenin uzantısı olarak TCMB bünyesinde başlatılan vadeli döviz işlemlerinin, 31 Ağustos’tan sonra BİST Vadeli İşlem ve Opsiyon Piyasasına da taşınması, örneğin, bu anlayışın bir uzantısı. Ya da geçen hafta tamamlanan ve Türkiye’deki finansal yapıyı orta-uzun vadede bütünüyle değiştirebilecek bir kapıyı aralayan ipotek teminatlı menkul kıymetleri kullanan varlığa dayalı menkul kıymet ihracı.

Siyaset yapıcılar ve teknokratlar riskler yoğunlaştığında bunların piyasa temelli yönetiminin mümkün olduğu düşüncesine dört elle sarılmış durumdalar. Görünürde büyük sermayedarların siyasi kadrolarla olan gerilimi, finansal derinleşme ve piyasalaştırma hamleleri geldikçe arka plana atılıyor. Ancak kum havuzunda oynayan çocuk misali yaşadıkları coşku, her makroekonomik veriyle birlikte ortadan kayboluyor.

Nitekim ağustos ayında başlayan kredi çöküşü kasım sonuna gelindiğinde dahi atlatılamadı. 10 Kasım’dan 13 Aralık’a kadar 490 şirket konkordato ilan etti. Lira eylül başından kasım sonuna ABD Doları karşısında yüzde 11 değer kazandığı için işlerin toparlandığını düşünenler, 10 Aralık’ta açıklanan çeyrekten çeyreğe yüzde 1,1’lik ekonomik daralma verisi ile değilse de son çeyreğe dair öncü göstergelerle krizin yeni başladığını fark etmiş olmalılar. Türkiye ekonomisi büyük olasılıkla son çeyrekte de (bir önceki çeyreğe göre) ekonomik daralma sergileyecek. Yıl cari dengede iyileşme, süregiden kur oynaklığı ve hızla artan işsizlikle tamamlanacak. Sonrası 2019’daki gelişmelere bağlı. Ancak her şeyi çivi gören çekiç sahipleri kanımca krizin süresini uzatıyor. 2019 beklentileriyle birlikte bu konuyu bir sonraki yazıda ele alacağım.

(i) 11 Aralık’ta açıklanan ödemeler dengesi verilerinin gösterdiği üzere yabancıların sıcak parayı önceki yılın aynı dönemlerine nazaran daha az miktarda da olsa Türkiye’ye tekrar sokmaya başladıkları eylül ve ekimde, yerleşiklerin yurt dışına para transferinin sonuna henüz gelinmemişti. Ağustos-ekim arasında yerleşiklerin hisse senedi, tahvil ve mevduatta değerlendirdikleri 15,6 milyar dolarlarını yurt dışına taşıması gibi benzeri görülmedik bir hicret, lira üzerinde baskıyı süreğen kıldı. Cari açık finansmanında mart ayından ekim ayına kadar 19,3 milyar dolar rezerv kullanıldı.